Book of Finance: Reich mit NFTs – Kommunikative Kompetenz – Das Inflationsgespenst

Die Finanzbuch-Bloggerin Celine Nadolny bespricht die folgenden Buchtitel: 
  • Reich mit NFTs von Mike Hager
  • Kommunikative Kompetenz von Jakob Lipp
  • Das Inflationsgespenst von Thomas Meyer

Auszug aus Mandantenbrief 2/2022

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AUSBLICK – Inflation und das Ende der Geldflut

Auszug aus Mandantenbrief 1/2022

 

„Historisch betrachtet waren Aktien in mehr als 90 Prozent aller Fälle in den USA günstiger bewertet als heute.“

Marcus Hüttinger, Gané AG

 

„Wenn die Musik aufhört, bezogen auf die Liquidität, werden die Dinge kompliziert. Aber solange die Musik spielt, muss man aufstehen und tanzen.“

Chuck Prince, Chef der Citigroup im Juli 2007, wenige Monate später nahm er seinen Hut nach Milliardenverlusten im Zusammenhang mit der beginnenden Hypothektenkrise

 

Die Anleger sind nach drei guten Aktienjahren mit viel Zuversicht in das neue Jahr 2022 gestartet. Beispielsweise sahen 23 in der FAZ am Heiligabend 2021 befragte Banken und Assetmanager für Ende 2022 einen DAX-Stand von durchschnittlich 17.064 Punkten voraus. Die Bandbreite ging von 16.000 bis 18.000 Punkten. Interessanterweise notierte der DAX während der Erstellung des Beitrages am 23. Dezember mit etwa 15.730 Punkten sogar unterhalb der Prognosebandbreite. Mit anderen Worten: Keines der befragten Institute erwartet für 2022 Kursrückgänge. Damit überwiegt das Überraschungspotenzial auf der Unterseite.

 

Die positive Börsenprognose wird vor allem von den Hoffnungen auf eine fortgesetzte aufwärtsgerichtete Weltkonjunktur und weiter steigende Unternehmensgewinne gestützt. Risiken bzw. Dämpfer für das Kurspotenzial ergeben sich vor allem aus dem nachlassenden wirtschaftspolitischen Rückenwind, schwelenden Unsicherheiten in Bezug auf die Pandemie, eine zügigere Straffung der Geldpolitik und mögliche (geo-)politische Ereignisrisiken, die insgesamt für ein schwankungsreiches Marktumfeld sorgen dürften. Dabei gilt als Regel, dass je unerwarteter eine Meldung auf die Märkte trifft, desto höher dürften die Ausschläge sein.

 

Unser eigener Ausblick auf das Jahr 2022 ist eher zurückhaltend. Jahre ohne Korrektur, wie wir es 2021 erlebt haben, sind in der Historie äußerst selten. Zudem ist es bisher rückblickend noch nie gelungen, dass der Aktienmarkt nach einer Straffung der Geldpolitik weich gelandet ist. Wir pflichten daher dem Sentiment-Experten Stephan Heibel bei: „Die Frage ist daher nicht ob, sondern wann wir mal wieder einen Ausverkauf erleben, der in Panik mündet.“ Dabei muss eine Straffung der Geldpolitik nicht unmittelbar (März 2022) zu einer Korrektur führen, sondern dies kann auch erst mit einer gewissen Zeitverzögerung erfolgen.

Straffere Geldpolitik ohne Korrektur wäre ein Novum

Blicken wir auf die Jahre 2013/2014, als die US-Notenbank neben Zinserhöhungen erstmals ihre Anleihekäufe eingestellt hat, und 2018, als sie sogar zusätzlich Anleihen von der Bilanz verkauft hat. In beiden Zeiträumen sind die Aktienmärkte nicht mehr gestiegen bzw. haben Ende 2018 sogar kräftig korrigiert.

Reduktion der FED-Anleihekäufe und Welt-Aktienmarkt

Ein weiteres Warnzeichen in diesem Kontext ist die hohe Korrelation zwischen der Zentralbankliquidität und der Marktkapitalisierung der Top 7-Technologiefirmen, die zuletzt ganz wesentlich für die positive Performance des NASDAQ 100 verantwortlich waren.

Anekdotenhaft weist Citywire bei diesem Vergleich darauf hin, dass Elon Musk gerade vom Time Magazin zur Person des Jahres 2021 gekürt worden ist. Im Jahr 1999 kurz vor dem Platzen der Internetblase wurde Jeff Bezos eben diese Auszeichnung verliehen. Amazon verlor an-schließend fast 90 % seines Marktwertes nachdem die Aktie sich zuvor ähnlich wie Tesla vervielfacht hatte. Dieses Mal könnte es Tesla mit seiner schwindelerregend hohen Bewertung sein, deren Aktienkurs in den kommen-den 18 Monaten bei einer Marktkorrektur kollabiert.

Zentralbankliquidität vs. Marktkapitalisierung der Top 7-Technologiefirmen

Eng mit der Straffung der Geldpolitik hängt die Inflation zusammen bzw. ist sogar der Auslöser für das schnellere Agieren der Notenbanken. Diese gehen mittlerweile nicht mehr davon aus, dass der Anstieg der Inflation nur temporär ist. Dies kann empfindliche Implikationen für den Aktienmarkt mit sich bringen. Bei der Bewertung von Aktien spielt die Inflation historisch eine wichtige Rolle. Als ideal gilt dabei eine Inflationsrate von 1 % bis 2 %. In einem solchen Szenario wird Aktien das höchste KGV (Kurs-Gewinn-Verhältnis) von über 20 zugebilligt. Bei einer Inflationsrate von aktuell in den USA etwa 7 % war in der Vergangenheit ein KGV von 13 zu beobachten. Um dieses Niveau aktuell zu erreichen, müssten sich die Kurse in den USA in etwa halbieren. Vermutlich wird die Inflationsrate in den nächsten Monaten rückläufig sein und sich eher im Bereich von 3 % bis 4 % einpendeln. Aber auch in diesem Fall würde ein Korrekturbedarf von gut 30 % verbleiben.

Angesichts der Inflationsrate müsste das KGV tiefer sein

Des Weiteren ist zu beachten, dass die Inflation zeitlich verzögert auch auf das Wirtschaftswachstum wirkt. Steigende Input-Preise führen zu steigenden Output-Preisen und je schneller die Preise steigen, desto eher drückt dies auch die Nachfrage bzw. das Wirtschaftswachstum. Der Preisanstieg der Rohstoffe läuft dem Wirtschaftswachstum voraus. Dieses wiederum wird von denen, die es wissen müssen, gut abgebildet: den Einkaufsmanagern. Der Einkaufsmanagerindex sinkt in den USA nun bereits seit Monaten, wenn auch nur langsam. Dieser Abwärts-trend dürfte sich jetzt aber beschleunigen. Der Einkaufsmanagerindex wird ziemlich gut von der Veränderung der Rohstoffpreise abgebildet. Für die nächsten 12 bis 18 Monate ist nun mit einer Verlangsamung des Wirtschaftswachstums zu rechnen. Dieses dürfte bis auf 2 % oder weniger zurückgehen. Damit würde ein Stagflationsszenario drohen. Die aktuellen Wirtschaftsprognosen sind hingegen noch deutlich optimistischer, sodass hier in den kommenden Monaten negatives Überraschungspotenzial für die Märkte gegeben ist. Ebenso könnte die US-Notenbank in einigen Monaten überrascht sein, wie schnell sich die Wirtschaft abkühlt und dass sie möglicherweise übersteuert hat.

Wie aus dem Lehrbuch: Einkaufsmanagerindex folgt Rohstoff-preisen

Vor diesem Hintergrund wird auch die aktuelle Berichtssaison von großem Interesse sein. Bis zum 17. Januar 2022 hatten erst 5 % der Unternehmen ihre Zahlen vor-gelegt, aber eine erste Tendenz zeigt (erwartete) Gewinnrückgänge von knapp 4 % gegenüber dem Vorquartal. Interessant dabei ist bisher aber, dass Unternehmen – dank Inflation – häufiger beim Umsatz als beim Gewinn die Erwartungen übertreffen können. Möglicherweise ist dies ein erstes Anzeichen, dass die Inflation beginnt, die Margen zu belasten. Der Markt dürfte damit nun in eine neue Phase eintreten, in welcher sich das Gewinnwachstum verlangsamt. Solche Trendwechsel (sich beschleunigendes vs. sich verlangsamendes Wachstum) gehen nicht selten mit Korrekturen einher, wobei dies nicht unmittelbar geschehen muss. Dabei gilt, je schneller die Verlangsamung des Gewinnwachstums ist, desto problematischer für den Markt.

 

Weitere Warnzeichen für die in 2022 nicht unkritische Ausgangslage der Börsen sind folgende Beobachtungen:

  • Laut der Bank of America überstiegen die Zuflüsse der vergangenen 12 Monate an den internationalen Aktienmärkten die Summe der Zuflüsse der 19 Jahre zuvor. Der Investitionsgrad der Anleger scheint aufgrund mangelnder Anlagealternativen gegenwärtig bereits sehr hoch zu sein.
  • Die geringe Marktbreite in den USA ist ein Anlass zur Sorge. Dies war in der Vergangenheit regelmäßig am Ende einer Aufwärtsbewegung zu beobachten.
  • Der DAX fällt im historischen Durchschnitt zweimal um mehr als 10 % im Jahr – dies ist seit Herbst 2020 nicht mehr geschehen.
  • Die sogenannte „Margin Debt“ – Geldbetrag, den sich Anleger gegen Zinsen leihen, um Wertpapiere zu kaufen – ist in den USA zwischenzeitlich um über 70 % im Vorjahresvergleich nach oben geschossen. Im Dezember lag der Zuwachs noch immer bei über 40 % und der Gesamtbetrag mit rund 940 Milliarden US-Dollar nahe des Allzeithochs. Die Gefahr ist nun, dass bei Kursverlusten Anleger zunehmend Notverkäufe tätigen müssen, um die geliehenen Gelder zurückzuführen. Im letzten Vierteljahrhundert ist das Wachstum der Margin Debt nur dreimal in einer solchen Spitze ausgelaufen: Unmittelbar vor dem Platzen der Internetblase, vor der Finanzmarktkrise und aktuell.

 

S&P500 Index vs. Margin Debt Growth

Insgesamt bedeutet dies nicht, dass die Kurse nicht weiter steigen können. Allerdings befinden wir uns mittlerweile in einem Umfeld, in dem wir perspektivisch mehr Gefahren als Chancen sehen. Kurzfristig hält die Geldflut der Notenbanken noch an, aber ab April sollte man vor-sichtiger agieren und vielleicht langsam intensiver darüber nachdenken, wer die Gewinner des nächsten Zyklus sein könnten, wenn hochbewertete und defizitäre Technologiefirmen aus der Mode kommen.

 

Der große Bullenmarkt: Werden die Gewinner von gestern auch noch morgen die Ersten sein?

Seit März 2009 haben die US-Börsen (+ 612 %) den Rest der Welt (Eurozone: + 150 %, Schwellenländer: + 154 %, Japan: + 142 %) deutlich outperformt. Vermutlich hängt dies thematisch mit der Technologie-Dominanz der US-Börsen zusammen. Was werden die neuen Trends sein? Klimawandel? Gesundheit? …? Welche Regionen werden hier führend sein?

Pandemieende, Zinswende und dann Marktkorrektur?

Auszug aus Mandantenbrief 1/2022

 

Sehr geehrte Damen und Herren,

trotz zwischenzeitlicher Sorgen um die sich schnell verbreitende Omikron-Variante ließen die westlichen Börsen das Jahr mit einer klassischen Jahresendrallye ausklingen. Schnell stellte sich heraus, dass Omikron zwar ansteckender ist, das Krankheitsbild aber insgesamt milder verläuft. Dies nimmt der Pandemie etwas von ihrem Schrecken und schürrt die Hoffnung auf mehr Normalität in 2022.

Bei einem genaueren Blick unter die Motorhaube der Aktienmärkte fällt allerdings auf, dass sich etwas Strukturelles im 4. Quartal verändert hat. Technologieaktien waren die Gewinner der Pandemie. Überraschend hohe Inflationszahlen schreckten in den vergangenen Monaten vor allem die US-Notenbank auf, die daraufhin ein schnelleres Ende ihrer expansiven Politik verkündete und mehrere Zinsschritte für 2022 durchblicken ließ. Plötzlich ist die hohe Inflation kein temporäres Phänomen mehr, sondern scheint uns zumindest mittelfristig zu begleiten.

Weniger Liquidität und höhere Zinsen bedeuten weniger Risikobereitschaft und niedrigere Bewertungen. Die Börse scheint dies bereits einzupreisen. Die neuen Rekorde an der NASDAQ wurden nur noch von wenigen hochkapitalisierten Werten getragen. Dies ist in der Historie häufig Vorbote einer bevorstehenden Marktkorrektur gewesen. Diese fehlende Marktbreite spiegelt sich auch in einer relativen Schwäche der Technologiewerte wider. Seit etwa Mitte November entwickeln sich Technologieindizes (NASDAQ, TECDAX) gegenüber breiteren Marktindizes (S&P500, DAX) schwächer. „Value“ kommt wieder in Mode. Bestes Beispiel: Bankaktien gelten nicht mehr als „verpönt“, sondern werden als Gewinner einer Zinswende ausgemacht. Passend hierzu hat sich die Rendite 10-jähriger deutscher Staatsanleihen jüngst erstmals seit Mai 2019 daran versucht, das negative Territorium wieder zu verlassen.

Die Themen unserer Gastbeiträge in dieser Ausgabe sind Aktuelles aus der Immobilienfinanzierung, die Wiedergeburt der Dachfonds im Kryptobereich sowie im Private Equity-Segment ein Ausblick auf das Jahr 2022. Des Weiteren finden Sie wieder eine Kurzvorstellung dreier informativer (Finanz-)Buchtitel. Kulinarisch bleiben wir dieses Mal vor Ort in Düsseldorf. Unsere Weinreise führt uns hingegen in den schönen Rheingau nach Eltville.

 

Mit den besten Grüßen aus Düsseldorf

 

Frank R. Conradt                   Olaf Krings                 Daniel Oyen                 Friedrich-Christian von Plettenberg

FPSB: Spuren im Netz – So lässt sich der digitale Nachlass regeln

Spuren im Netz – So lässt sich der digitale Nachlass regeln

Auszug aus Mandantenbrief 1/2021

 

Steuerstrafrechtliche Risiken von Schenkungen im Familienkreis

Auszug aus Mandantenbrief 4/2021

 

210930 – Steuerstrafrechtliche Risiken von Schenkungen im Familienkreis

Book of Finance: Alter, ich umarme Dich – Die kommenden Roaring Twenties – Die grosse Inflation

Die Finanzbuch-Bloggerin Celine Nadolny bespricht die folgenden Buchtitel: 
  • Alter, ich umarme Dich von Bernd A. Wilken
  • Die kommenden Roaring Twenties von Gerhard Massenbauer
  • Die grosse Inflation von Georg von Wallwitz

Auszug aus Mandantenbrief 1/2022

Weitere Informationen zum Blog Book of Finance finden sich unter:

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AUSBLICK – „Schreckgespenst“ Stagflation

Auszug aus Mandantenbrief 4/2021

„Oktober, das ist ein besonders gefährlicher Monat, um an den Aktienmärkten zu spekulieren. Die anderen sind Juli, Januar, September, April, November, Mai, März, Juni, Dezember, August und Februar.“

Mark Twain

Als Stagflation wird ein wirtschaftliches Umfeld bezeichnet, das von hoher Inflation und gleichzeitig wirtschaftlicher Stagnation geprägt ist. In den letzten Wochen hat die Sorge der Börsianer vor einem solchen Szenario deutlich zugenommen, da das aktuell noch hohe Wirtschafts-wachstum möglicherweise durch sich verschärfende Engpässe bei Lieferketten, steigende Zinssorgen, explodierende Energiepreise und eine Insolvenz chinesischer Immobilienfirmen wie Evergrande in sich zusammenfallen könnte.

Eine Stagflation war historisch „Gift“ für die Aktienmärkte. Nach Berechnungen von Goldman Sachs hat der S&P 500 seit 1960 in „normalen“ Quartalen + 2,5 % zulegt. In Quartalen mit einem schwachen Wirtschaftswachstum war die Performance mit – 0,5 % negativ. Ebenso fiel die Wertentwicklung in Quartalen mit hoher Inflation mit – 0,6 % enttäuschend aus. Trafen beide Faktoren zusammen – Stagflation (hohe Inflation und schwaches Wachstum) –, dann errechnete sich sogar eine Quartalsperformance von – 2,1 % im Durchschnitt.

Historisch gab es nach dem zweiten Weltkrieg zwei Phasen mit (sehr) hoher Inflation – die 1940er Jahre und die 1970er Jahre, allerdings reagierten die Zentralbanken unterschiedlich. In den 1970er Jahren (Stagflation) versuchten die Zentralbanken die Inflation mittels Zinser-höhungen zu bekämpfen. Das Ergebnis war eine lange Phase der Seitwärtsbewegung an den Aktienmärkten (nominal). Unter Berücksichtigung der Inflation erlitten auch Aktienbesitzer in dieser Wertverluste (real). In den 1940er Jahren haben die Zentralbanken hingegen die Bekämpfung der Inflation kriegsbedingt verweigert. Die Aktienmärkte entwickelten sich besser als in den 1970er Jahren, haben aber immer wieder auf Inflationszyklen reagiert. In den Jahren 1946 / 1947 gab es sogar einen ausgeprägten Bärenmarkt ohne V-förmige Erholung, wie wir es in den letzten Jahren stets gewohnt waren.

Zu klären ist im Zusammenhang mit hoher Inflation auch, was der von den Notenbanken benutzte Ausdruck „vor-übergehend“ bedeutet. Gegenwärtig herrscht hier im Markt die Vorstellung von vielleicht 6 bis 9 Monaten vor. In den 1940er Jahren wurde die Inflation zwar ohne Zinserhöhung „gebrochen“, aber der „vorübergehende“ Zeitraum umfasste hier etwa 2,5 Jahre und nicht nur wenige Monate. Zudem fiel der Bärenmarkt in den 1940er Jahren mit der Periode hoher Inflation zusammen.

Im Ergebnis lässt sich festhalten, dass historisch betrachtet eine hohe Inflation schlecht für die Aktienmärkte war, auch wenn sie nicht restriktiv in Form von Zinserhöhungen von den Notenbanken bekämpft wurde. Damit lässt sich grundsätzlich ableiten, dass die Aktienmarktrenditen in der Dekade bis 2030 vermutlich niedriger als in der zurück-liegenden Dekade von 2010 bis 2020 ausfallen werden. Die Notenbanken mussten in der zurückliegenden Dekade für ihre laxe Geldpolitik keinen Preis zahlen. Dies dürfte nun in einem Umfeld mit strukturell steigender Inflation anders werden. Als kritische Marke für die Aktienmärkte gilt eine Inflation von nachhaltig über 3 % p.a.

Aufgrund der Verschuldungssituation der Staaten gilt ein 1940er Jahre-Szenario als wahrscheinlicher. Dies verspricht weiter positive Aktienrenditen, allerdings müssen dem Risikomanagement und der taktischen Asset Allokation eine wesentlich größere Bedeutung als in der vergangenen Dekade zugesprochen werden.

Ein „eher“ 1940er Jahre-Szenario dürfte nicht bedeuten, dass die Zentralbanken dieses Mal die Inflationsbekämpfung komplett verweigern. Eine Beendigung der Anleihekäufe und eine moderate Erhöhung der Zinsen ist perspektivisch durchaus wahrscheinlich. Aufgrund der hohen Verschuldung dürften die Zinserhöhungen aber gemächlicher erfolgen und niedriger ausfallen, als es die Situation eigentlich erfordern würde. Vor allem unprofitable Growth-Aktien dürften unter diesem restriktiveren Liquiditätsumfeld leiden, während zyklische Titel bzw. Value-Werte eher zu den Gewinnern zählen werden. Die nachfolgende Grafik zeigt, dass hier relativ betrachtet viel Aufhol- bzw. Abwärtspotenzial gegeben ist.

Kurzfristig – mit Blick auf das 4. Quartal 2021 – präferieren wir das Bild eines „mid cycle slowdown“, d.h. wir glauben nicht, dass Evergrande ein zweites Lehman wird und dass das Wirtschaftswachstum zum Erliegen kommt oder sogar eine rezessive Phase beginnt. Das Schreckgespenst der Stagflation dürfte zunächst wieder verschwinden. Nach einer zwischenzeitlichen wirtschaftlichen Abkühlung sollte das Wirtschaftswachstum im nächsten Jahr wieder Fahrt aufnehmen, wenn sich die Angebotsengpässe nach und nach auflösen und die Inflation zunächst wieder in Richtung 2 % tendiert, was dann vorläufig die größten Zinssorgen beschwichtigen sollte.

Trotz beginnendem Tapering seitens der Notenbanken bleibt die Liquiditätsunterstützung für die Aktienmärkte (noch) groß. In der Vergangenheit hat es sich ausgezahlt, in solchen Phasen im Aktienmarkt investiert zu bleiben. Mit dieser einfachen Strategie konnte der Gesamtmarkt rückblickend nach Berechnungen des Finanzanalysten Clemens Schmale deutlich geschlagen werden. Korrekturen sind jederzeit möglich, aber eine längere stärkere Abwärtsbewegung eher nicht.

Ebenso sprechen historisch steigende Unternehmens-gewinne dafür, dass größere Rückschläge am Markt aus-bleiben. Derzeit erwarten die Analysten auf Sicht der kommenden zwei Jahre weiter steigende Unternehmens-gewinne.

Mit Beginn des 4. Quartals spricht ebenso die Saisonalität für ein freundliches Aktienmarktumfeld. Der Fondsmanager Acatis hat hierzu jüngst eine Auswertung vorgelegt, nach welcher weitere Zugewinne im S&P 500 wahrscheinlich sind, wenn dieser zuvor seit Jahresanfang bis August um mindestens 15 % zugelegt hat. Unter Berücksichtigung der zwischenzeitlichen Korrekturen im September lässt sich daraus für das 4. Quartal ein potentieller Zugewinn im Bereich von 5 % bis 10 % ableiten.

Da zudem in einem inflationären Umfeld mit tendenziell steigenden Zinsen zyklische Aktien regelmäßig besser performen, wäre es nicht überraschend, wenn die europäischen Aktienmärkte mit Blick auf die nächsten zwei bis drei Quartale die Nase vor den US-Märkten hätten.

 

 

Schreckgespenste verunsichern Anleger

Auszug aus Mandantenbrief 4/2021

 

Düsseldorf, im Oktober 2021

 

Sehr geehrte Damen und Herren,

nach einem ungewöhnlich ruhigen Sommer an den Kapitalmärkten zeigte sich der September von seiner unfreundlichen Seite und die ersten Herbststürme verursachten Aufruhr.

Für eine Rückkehr der Volatilität in die Märkte sorgten vor allem Befürchtungen über eine mögliche Stagflation der Wirtschaft aufgrund rasant steigender Energiepreise, zunehmender Angebotsengpässe und überraschend hoher Inflationszahlen mit entsprechend negativen Konsequenzen für die Investitionsbereitschaft von Unternehmen und Konsumfreude der Verbraucher. Zusätzlich sorgte die chinesische Regierung mit immer neuen Regulierungsmaßnahmen und der Klarstellung, dass überschuldete Immobilienkonzerne nicht gerettet werden würden, für Verunsicherung. Gerade der zweitgrößte Immobilienkonzern des Landes, Evergrande, mit Schulden in Höhe von über 300 Milliarden US-Dollar weckte bei einer Reihe von Investoren Befürchtungen, dass sich das Lehman-Debakel von 2008 – der Auslöser der Finanzmarktkrise – wiederholen könnte.

Zuletzt überwog die Zuversicht, dass die wirtschaftlichen Auftriebskräfte aktuell nur einmal Luftholen (mid cycle slowdown), bevor der Aufschwung wieder an Fahrt gewinnt. Ebenso herrschte überwiegend Konsens, dass die chinesische Regierung kein zweites Lehman riskieren und das Schlimmste schon verhindern werde. Mit diesen Prämissen dürften die kommenden Wochen an den Kapitalmärkten zwar volatil bleiben, aber zumindest einer kleinen Jahresendrallye muss dies nicht im Wege stehen, wenn die Gespenster ihren Schrecken verlieren.

Die Themen unserer Gastbeiträge in dieser Ausgabe sind Aktuelles aus der Immobilienfinanzierung, die Anwendung von ESG-Kriterien bei der Aktienselektion sowie im Private Equity-Segment, steuerstrafrechtliche Risiken von Schenkungen im Familienkreis und erstmals die Besprechung aktueller bzw. relevanter (Finanz-)Buchtitel durch die Finanzbloggerin des Jahres. Kulinarisch abgerundet wird die Herbstausgabe unseres Mandantenbriefes mit einer Reise ins Westfälische.

Bleiben Sie standhaft und freuen wir uns auf eine Weihnachtszeit mit etwas mehr „Normalität“ als im Vorjahr.

Mit den besten Wünschen aus Düsseldorf

 

Frank R. Conradt                   Olaf Krings                 Daniel Oyen                 Friedrich-Christian von Plettenberg

FPSB: Die richtigen Fragen stellen

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Auszug aus Mandantenbrief 4/2021

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